本周基金市场开始横向整理。周一两地基金继续反复向上，成交量也配合放大，两地基金指数双双收出一根涨幅1%以上的阳线。除基金兴业停牌外,53只基金在收盘时4只下跌，1只平盘，其余皆上涨。从单只基金来看，当日共有10只基金涨幅超过2%。基金天华、基金金泰和基金兴华列涨幅前三，而基金银丰跌幅居末。此外，基金隆元平盘。大部分基金成交额和成交量有所放大，当天整个封闭式基金市场总共成交7.12亿元，较上一交易日增长了44.07%，53只基金的平均换手率为0.91%，比上一交易日增长0.24%。周二两市基金双双以阴线报收，成交量大减。沪市基金指数收报1174.55点，跌0.61％，成交2.90亿元；深市基金指数收报1065.93点，跌0.92％，成交2.84亿元。两市基金成交较上日减33%。除金鑫、金泰和兴华小涨外，其他51只基金全线下挫。基金银丰以1.56％位居两市基金跌幅排行首位，跌幅超过1％的基金有17只，其中14只为大盘基金。周三沪深基金指数低开后缓缓回落，后市一度有所反抽，但尾市再度走软，最后小跌收盘，成交明显萎缩。其中上证基金指数报收于1167.39点，下跌7.15点，成交2.35亿元；深市基金指数报收于1060.10点，下跌5.83点，成交1.68亿元。两市基金只有汉鼎、安久、兴安微涨，其它下跌或平收，但跌幅超过1%的有基金科瑞、金鑫、开元和同益。周四上证基金指数继续收低，收盘于1162.25点，跌幅为0.44％，日K线图出现三连阴；同样格局，深证基金指数三连阴收报1056.93点，跌幅为0.30％。对应的两市封闭式基金成交金额分别是17201.18万元、12843.83万元，合计为30045.01万元，较前日增量约28％。盘面上，53只开盘交易的封闭式基金6涨3平44跌，绿盘居多，但涨跌幅度皆不大，基金兴科、基金天华、基金金鼎位居前三位；基金泰和、基金安顺、基金汉兴排名后三位。周五沪深基金市场跟随股市探底回升，沪基指收盘报1168.14点，涨0.5%，深基指报1061.40点，涨0.42%，两市基金成交较22日放大15%，为3.46亿元。当日沪深基金指数低开，早盘探底反弹，午后震荡走高，沪基指收盘报1168.14点，涨0.5%，成交放大近10%，为1.88亿元，深基指报1061.40点，涨0.42%，成交放大23% ，为1.58亿元，两市基金成交共为3.46亿元，成交量392.77万手。从盘面上看，封闭式基金午后多数反弹走高，大盘基金表现强于小盘基金，基金安顺、基金汉盛涨幅居前；下跌基金全为小盘基金，基金普华、基金隆元、基金景业等跌幅居前。开放式基金也多数上涨；ETF收盘全线上涨，上证50ETF(510050)涨0.73%，报1.092元，成交42万手，上证180ETF(510180)涨0.39%，报3.067元，成交0.75万手；深证100ETF(159901)涨0.83%，报1.323元，成交24万手。

证监会22日公布实施的《证券投资基金管理公司治理准则（试行）》，为基金公司治理确立了新的框架。《准则》要求，股东应尊重公司的独立性，持有人的利益应优先得到保障，经理层人员不得在不同基金财产之间、基金财产与委托资产之间进行利益输送。

封闭式基金的价值主要是体现在基金管理公司的管理水平和规模、基金净值增长速度、以及市场交易价格与基金净值之间折价率的高低。从目前封闭式基金的业绩、年收益率、净值增长速度和单位净值情况看依然具有投资价值，尤其是折价率和收益率都较高的封闭式基金，都具备了业绩优良且稳定增长的特征，值得进一步的关注。不过短线投机的机会相对减少，这可能是因为“封转开”明朗之后题材炒作将告一段落。

目前证券市场交易的封闭式基金共有54只，到期时间最短的是基金兴业，2006年11月14日到期。到期时间较远的是基金裕泽，2011年5月31日到期。随着基金兴业召开持有人大会的公告正式刊登，基金兴业的转型方案说明书也予以公布，从6月14日开始基金兴业停牌一个月，以“平稳转型、共创多赢”为主要思路的“基改”拉开序幕。今年11月14日，是基金兴业存续期届满日。与上市公司股改呼应的是，封闭式基金也拉开了“基改”大戏。“自然到期，平稳转型”是各方积极努力的目标。鉴于逐步到期的封闭式基金在基金行业总盘子中占比极小，所持股票占市场比例也很小，2006年－2008年的封闭式基金转型过程平稳顺利推进可以预期。在“自然到期，平稳过渡”的前提下，封闭式基金存续期届满到期处置方案已经明朗，要么转开放，要么直接清盘，且清盘和转开放的成本都会是零。令人欣慰的是，行情目前仍是健康的，在净值驱动下，封闭式基金投资价值潜力巨大。对于刚拉开序幕的封闭式基金行情，任何一次调整都是买入良机。

与申购开放式基金相比，买入封闭式基金，相当于以净值6折或7折的价格买入一组股票的组合，其实质均是持有基金背后的一组股票组合。显而易见，投资开放式基金没有折价率这个“防守垫”可以支撑，还须承受市场系统性风险和基金操作的非系统性风险。A股是世界上流动性、换手率最高的，持有最高流动性证券的基金折价也最高，充分说明市场对封闭式基金定价严重缺乏效率，市场无效到了令人发指的地步，这预示着封闭式基金存在巨大的制度盈利机会，有望成为封闭式基金市场的致富末班车。基金净值如强大磁铁将吸引价格不断上涨。理论和实践上，使封闭式基金具有了作为有存续期准固定收益证券的性质，必将引发估值和定价的重新思考。各类长线投资者终将从5－8年到期债券的视野比较衡量封闭式基金的价值，并做相应头寸的资产配置。

截至2006年6月9日，54只封闭式基金净值总额1120.86亿元，市值总额694.98亿元，二者差额425.87亿元，加权平均折价率为38％。按照封闭式基金到期时间的不同，将54只封闭式基金分成转制基金和"新"基金。29只转制基金是指由原老基金转制扩募规范而设立的证券投资基金。到期时间最短的是基金兴业，2006年11月14日到期。到期时间较远的是基金裕泽，2011年5月31日到期。25只新基金是指按照1997年11月国务院颁布的《证券投资基金管理暂行办法》（现已废止）设立的证券投资基金。

29只转制基金6月9日的净值总额合计275.60亿元，市值总额合计219.92亿元，加权平均折价率是20.20％；25只"新"基金6月9日净值总额合计845.26亿元，市值总额合计475.06亿元，加权平均折价率是43.80％。20％是中国封闭式基金目前合理的折价率水平，25只新基金按照6月9日的收盘价计算，还应该上涨42％。未来12个月之内整个封闭式基金板块会有翻天覆地的大变化，预期未来12个月25只大盘封闭式基金具备30％－40％超越大盘的涨幅。

从封闭式基金折价率的变动趋势来看，近期折价率波动幅度仍然处于历史数据显示的正常范围之内，只是今年3月以后折价率波动的频率明显增大了，而不同期限封闭式基金折价率差异化结构仍然稳定保持了去年末的基本格局。

折价率波动幅度和结构的相对稳定，说明市场关于封闭式基金未来前景的预期已反映在当前的折价率期限结构之中，并且暂时没有新的变化打破当前市场已经形成的基本判断。同时，也从一个角度说明，目前投资者关于封闭式基金市场的预期整体上仍比较理性，对监管当局的政策变化和其他的风险因素保持了高度谨慎。而投资者在交易中高度重视基金的存续期与不确定性的关系，在很大程度上决定了不同剩余期限的封闭式基金的折价率的变动，以及这种变动的目标水平。

在封闭式基金制度变革问题上，管理层选择"到期一只，处理一只，不提前转型或清算"的政策的可能性最大，而基金管理公司则会倾向于有条件地将即将到期的封闭式基金转型为开放式基金。从过去的经验来看，"封转开"仍将继续先试点、后铺开的基本路径，不会贸然采用全面强制基金转型的办法。有关封闭式基金到期处置的政策明确之后，剩余存续期在1年以内的封闭式基金的折价率将下降到3-5%，其他2008年以前到期的封闭式基金的折价率有可能降至5-8%之间；2010年之后到期的封闭式基金的折价率短期内有可能跌至15%以内，此后仍有大幅波动甚至回升的可能，但回到超过35%的折价率的可能性不大。

另外，在经历了历史性的变革之后，2006年的A股市场继续大幅度下跌的可能性非常小，封闭式基金净值下降导致投资损失的概率也已大大降低，并且与基金净值有关的波动风险也将大大降低。净值的不利变动尽管仍然是封闭式基金持有人需要考虑的因素之一，但已不足以导致比较大的投资风险。以折价率为依据买入并持有因此，未来影响封闭式基金市场的主要因素是基金契约的执行，以及执行基金契约的制度安排，而基金净值已经成为次要因素。

投资者在封闭式基金市场上可以暂时忽略净值变动的影响，采用以折价率变动为基础的策略，按照买入并持有的原则，战略性增持2008年以前到期，折价率仍超过12%的封闭式基金；同时，策略性买进2010年以后到期的高折价率封闭式基金，但要做好在折价率回落至15%以内后卖出并实现资本利得的准备。

封闭式基金剔除制度风险补偿的期限相关风险溢价结构，清楚地呈现出随剩余期限增大而减少的关系。受近期折价率波动的影响，3年内到期的短期基金相应风险溢价比前期大幅提高，剔除制度风险因素和分红预期影响后，市场甚至给予部分3年内到期的短期基金超过10％的风险溢价。从这个角度上说，3年内到期的短期基金已经具有较高的投资价值。也就是说，至少到目前为止，除兴业等最早到期、折价率已经低于10%的基金外，大多数剩余期限在3年以内的基金的折价率给出的风险补偿仍是具有吸引力的，并且高折价中所隐含的投资价值很快会体现为资本利得，建议投资者继续以目前价位买入并持有这些存续期短的封闭式基金，以获取其到期清算或转型的价值重估收益，即采取"时间匹配策略"。(刘骏)