只有在德隆倒下之后，大众才又想起那句浸满血泪的箴言：只有保住本金，才能拿到你的利息。

人们纷纷将这一切归咎于种种“违规”——违规委托理财、违规挪用国债、违规拆借资金等等。然而，对于“违规”的强调，往往掩盖了事件的真相。在纷繁芜杂的乱象之下，我们应该承认：本质上，委托方与德隆之间的关系很纯粹——借贷关系。而所谓的种种“违规”，其实只是在过度管制的金融环境中双方当事人默契的灵活处理。而在资金贷出者中，不乏个人大户和私企老板，更是佐证着这一观点。我们在反思时，如果将“违规”的因素剔除，也许更接近真相本身。

德隆委托理财的信用泡沫的产生，根源于中国股市十多年来的历史。经过市场多年来的经验，“庄家”的盈利模式已经得到市场高度认同。据保守估计，中国境内出版的本土“炒股”著作中，多数作者均以传授所谓“跟庄秘笈”为卖点。而如果谁有幸得到了关于庄家的真实消息，甚至有庄家邀请你为它“锁仓”——更何况是德隆这种超级大玩家，恐怕真是天上掉馅饼的美事。人人心知肚明，现行法律不会认可高达10%以上的利率，然而，上千亿的资金链，却的的确确在这种潜规则下运行。

德隆的委托理财资金提供者如此众多，其实正在情理之中。正是由于多年以来庄家们的屡试不爽，也由于资本管制引起的社会资金缺乏更好的投资机会，造成委托理财——庄家融资——这一病毒的滋生蔓延。

不过，以上分析虽然可以解释大多数的委托理财资金链，但对于解释德隆的融资帝国为何如此庞大，却仍然力有未逮。尤其是此前数年，关于德隆危机的警世之言并不少见，然而，大众们似乎坚信这样几种观点：当局由于担心德隆倒下将会引起股市震荡而会托盘、救市；当局害怕德隆倒下之后，会引起一系列信用危机、金融体系的连锁不良反应、大量企业的关闭引起的就业问题和社会动荡，因此当局不会让德隆倒下。而这种预期引致更多的社会资源流向德隆系，如此循环往复。

换言之，使委托理财泡沫进一步膨胀的，正是大众对当局的“隐性担保”的认同。因此，当德隆真正倒下，人们才会如此错愕——原来，“隐性担保”已经被撤销，也许，根本就不存在这种“隐性担保”。

监管当局的暧昧态度，向来是金融泡沫的催化剂。历史上臭名昭著的英国南海泡沫和法国密西西比泡沫几乎同时发生于1720年前后。在某种程度上，两者的发生有一个共同的背景：为了解决当时政府的财政危机。而在这种背景下，政府的隐性担保，无疑对于泡沫的膨胀起了推波助澜的作用。

同时，当局出于种种目的采取的干预，更会使市场参与者的预期混乱不清。然而，多年以来，无论是中国股市还是期市，对监管当局的“全能主义”的认同，使得行政介入已经成为市场参与者考虑决策时的重要因素——如果不是最重要的话。

在越来越多的上市公司违规融资行为曝光之后，按照法律法规追究责任，固然是题中应有之义。然而，着眼于长远，铲除此类现象的土壤，更是当务之急。重建良性的市场规则，减少“庄家”操纵、防止滥用国家信用的“隐性担保”，方为治本之策。

随着连锁反应的进一步蔓延和市场波动的加剧，我们已经听见越来越多的要求政府出手“救”德隆、“救”市场的呼声。然而，相信决策层明白，对市场游戏规则的行政干预和突然转变，不但是对“规则破坏者”的纵容，更是对市场真正的中坚力量、遵守游戏规则的“守法者”的莫大伤害。

全景网络 2004年06月14日