（节选）

一 引 言

2003年以来，日本、美国等国家的经济官员和一些投资银行，要求重新估价人民币汇率，一时间要求人民币升值的舆论甚嚣尘上，与1997年预期人民币将贬值的情形一样，外汇市场形成了浓重的人民币名义汇率将升值的预期。到底人民币名义汇率是否应该升值，从理论上讲,判断的依据是衡量人民币实际有效汇率与均衡实际有效汇率的偏离程度（Exchange rate misalignment），如果实际有效汇率低于均衡实际有效汇率，则汇率应该升值；反之，汇率贬值。但问题的困难之处在于如何估计均衡实际有效汇率，判断均衡汇率的标准又是什么？经济学界对均衡汇率的判断标准可谓众说纷纭，莫衷一是。

此前对中国实际汇率的研究包括 Chou 和 Shih 的研究，他们考察了根据购买力平价法计算的均衡汇率的变动情况，认为人民币币值在20世纪80年代是高估的，在90年代的早期是低估的。然而，通过对官方汇率和外汇影子价格估计值的比较，他们认为人民币的官方汇率在整个80年代和90年代早期都是高估的。俞乔将人民币实际汇率定义为将国外商品的外币价格换算为本币价格后与国内商品价格之比，他认为自1993年以来，人民币对美元等主要国际货币的实际汇率被高估30%左右，建议人民币实际汇率恢复到1994年初的水平。陈学彬利用相对购买力平价的方法计算了人民币对美元和其他国际货币的实际汇率，他的结论是1990年以来人民币对美元实际汇率不是高估，而是低估。马纲则采用了单方程回归的方法，他根据中国贸易伙伴的实际贸易份额和相对价格水平计算了实际有效汇率指数，然后用政府支出、国内银行信贷量、贸易条件、净出口、国内外利率差等变量解释实际有效汇率，回归的拟合值作为均衡实际汇率，通过这种方法他发现人民币汇率在1995年以后是高估的。最后，Hussain 和 Radelet 利用中国贸易伙伴的批发物价和中国的消费者价格指数之比得到中国的实际均衡汇率指数，他们发现1990年以后实际汇率的走势是升值的，这种升值的走势在亚洲金融危机时期加强了。

二 近年来中国贸易条件的变化

根据海关总署统计的《中国对外贸易指数》中的中国出口品和进口品价格指数，样本为1993年1季度至2002年4季度的季度数据，假定1992年各季度为基期，出口品和进口品价格指数都取为100,可以得到中国对外贸易条件指数(出口品价格指数/进口品价格指数，1992年等于100) 。

1993年以来中国贸易条件的变化可以分为三个阶段，第一个阶段是从1993年第一季度至1996年第一季度，对外贸易条件指数上升（从1993年第一季度的103.4上升为1996年第一季度的112.6，对外贸易条件改善; 第二个阶段是从1996年第一季度到2000年第二季度,对外贸易条件指数下降 ，对外贸易条件重新得到改善。

中国实际有效汇率指数来源于国际货币基金组织的《国际金融统计》(International Financial Statistics)，汇率指数的标价方法为外币/人民币，基期为1995年（1995年=100），指数增加表示人民币升值。人民币实际汇率的走势与中国对外贸易条件指数的走势是基本相同的。中国对外贸易条件的改善或恶化是导致人民币实际汇率升值或贬值的重要原因之一。

三 中国对外贸易差额的变化

在20世纪80年代末，中国经常账户从赤字转向顺差，从此以后经常项目下的顺差稳定增长，只在1993年出现过一次赤字。在1993 年以前贸易赤字或顺差从没有超过GDP 的2%，然而在90年代末贸易顺差达到了GDP的5%。

中国在20世纪90年代中期λ值的剧烈下降在所有的发展中国家和地区中是独一无二的，尽管新加坡的λ值也表现出非常缓慢下降的走势。尽管中国经济是发展中经济，与其他发展中国家不同，中国在20世纪90年代的大多数年份维持了贸易盈余的局面，这与整个发展中国家有很大数量的经常账户赤字形成了鲜明的反差。

韩国和泰国在1998、1999年受东亚金融危机的影响，进口额/出口额比率迅速下降，但2000年后即恢复较高水平。尽管东亚国家经济是出口导向型经济，从1987年到2002年间，年度λ值的平均值，韩国0.944，新加坡0.998，泰国1.026，都高于中国0.917的水平。与依靠贸易立国的东亚小国经济不同，中国经济是发展中的大国经济，不能以出口创汇，保持贸易顺差作为中国发展对外贸易的前提条件。

过多的贸易盈余导致国内物价水平下降，进而实际有效汇率低于在其他情况下应处的水平。通常情况下，人均资本水平较低因而大部分投资依赖国外融资的发展中国家经常发生贸易赤字，可以相信像中国这样快速增长而又资本稀缺的发展中国家能够维持一定程度的贸易赤字，贸易赤字不会带来净负债率（净外债/GDP）的提高，中国完全不必维持那么高的经常项目盈余水平。

四 中国外汇储备的快速累积

中国经常账户出现盈余的原因在于资本账户存在资本净流出的趋势，在 1993年以后这种趋势是由中国官方外汇储备的快速增加驱动的。尽管同期以外商直接投资为主要形式的私人资本流入创下历史新高(Shengman, 1999)。从1994年到1997年, 每年3%以上的中国 GDP 转化为政府的国外资产，2001年接近4%的中国GDP转化为政府国外资产，2002年这一比例上升到6%。

很明显, 在汇率并轨之后，从1994年到1997年，出口收入中平均约20%转化为外汇储备，在此4年间，出口收入中转化为外汇储备的份额要比出口收入高于其趋势线的比例更大，即相对于出口收入的增长而言，外汇储备是加速增长的，2001、2002两年外汇储备增加额占出口收入的比例又恢复到20%左右。在亚洲金融危机时期，中国的官方外汇储备达到了GDP的15%，2001、2002年进一步上升到占GDP的18%和23%，不论对发展中国家还是发达国家而言这一比例都是非常高的（国际比较资料, 可参见IMF: 《世界经济展望》（World Economic Outlook）, 2000年10月,表36）。这么高份额的出口收入转化为外汇储备，使中国实际汇率降低，人民币面临更大的升值压力。

五 结 论

本文从实证分析出发，得出人民币实际汇率受贸易条件、贸易差额和外汇储备变动影响的结论，我们建议在维持现有名义平价的基础上，即在维持目前的盯住美元汇率制度和目前的平价水平的前提下，允许人民币实际有效汇率的一定程度的升值，以缓解人民币升值的压力。相应地，缓解人民币汇率升值压力的对策可以考虑：

①改善中国的对外贸易条件。20世纪90年代后期以来，在中国出口商品中，不论是劳动密集型产品如服装，还是高技术产品如通讯设备、计算机，由于缺少自己的核心技术和产品，出口产品价格处于低价位，中国贸易条件是恶化的。当前要利用好调整出口退税率的良机，促使出口企业改变以低价取胜的竞争策略，引导中国出口产品提高质量，多出品牌，增加自身附加值，靠质量和品牌竞争，提高中国出口商品价格水平，以改善中国的贸易条件。

②减少经常项目贸易的顺差，可以考虑维持经常项目收支平衡，或容忍出现一定幅度的贸易赤字。

③尽快转变外汇储备快速累积的状况，中国货币当局不必被动地持有如此高额的外汇储备，积累外汇储备会压低人民币实际汇率水平，应考虑增加企业、个人的外汇持有额，鼓励使用外汇增加进口。

(作者单位:北京大学光华管理学院)

中国网 2004年1月18日