股权分置改革试点的正式启动，意味着我国证券市场最为重大的一场制度变革就此破题，对促进我国证券市场长期健康发展具有极为重要的意义。但令人不解的是，随着4家试点企业试点方案的相继公布，大盘却屡创6年来新低。为什么会出现这种情况？记者带着疑问采访了国务院发展研究中心金融研究所副所长巴曙松。

记者：市场对于启动股权分置改革试点期盼已久。具体到4家试点企业的方案，也都不同程度地对流通股股东予以了一定的补偿。但从大盘走势来看，市场却似乎再一次“用脚投票”。对此你怎么看？

巴曙松：我们首先要澄清一个最基本的问题，即为什么要解决股权分置？一个最重要的问题就是股权分置导致流通股和非流通股利益的高度不一致。在企业融资过程和利益分配中，天平严重倾向于融资者，倾向于非流通股东。由此也导致在全世界证券市场中惟有中国市场的非流通股东用不着关心流通股东的利益和二级市场价格的涨跌波动，而流通股东则特别担忧新股发行、圈钱。这次改革实际上正是为了解决这个问题，股权分置解决之后，大股东和小股东的利益至少有一个共同的基础。

对于市场的走势我一直十分关注。我认为这一方面正反映了市场对A股含权量试图评估的一个过程，这个过程就反映在价格波动上。实际上，股市下跌的压力就是A股含权预期不明确，A股含权幅度不明确，这在整个试点过程中，如果仅仅因为出台了方案就导致市场大幅度下跌，我觉得这个反应偏于敏感了。因为根据整个制度的设计，还要经过流通股东的分类表决，还要经过独立董事的征集。另一方面，我们要把市场行情和股权分置方案分开来看。从这几天的行情来看，下跌的多是基金重仓股或一些垃圾股，而试点企业股票，甚至有试点想象可能性的股票走势还是很强的，因此，如果仅仅把市场的下跌归结为股权分置试点方案可能并不全面。至于对行情的影响，我坚持一点，股权分置不会把垃圾变成黄金，即使解决了股权分置，垃圾还是垃圾，黄金还是黄金。

记者：实际上，市场对于股权分置改革一直是极为矛盾的。一方面投资者希望能够解决这一影响中国股市健康发展的重大历史问题，一方面又担心问题解决后非流通股进入市场造成大幅扩容。对此你怎么理解？

巴曙松：经过这几年的充分讨论，市场各方在解决股权分置这个问题上的认识已达成一致，即求大同存小异。但股权分置的改革是不是等同于全流通？提出这个问题的尖锐性，就是担心股权分置解决后，可流通的这部分股票是否还继续有投资价值？会不会导致非流通股的大股东利用股权分置改革再次圈钱、套现。

回答这个问题关键是看方案实施后所形成的股票价格是否具有投资价值。中国的证券市场核心机制就是定价机制，是一个估值的机制。如果现在股权分置改革方案有利于流通股东的利益或者有利于上市公司的利益，方案实施后股票价格在所有投资者看来是有投资价值的，那么大股东为什么要抽逃呢？

再强调一点，要把解决股权分置这样一个制度改进问题，和股权分置改革对证券二级市场价格的波动这个问题分开来看。我接到一些试点企业征求意见表，他们也反复强调说，股权分置改革不等于全流通，问我有什么建议？我说既然我们非流通股的大股东认为股权分置改革不是为了全流通，是为了获得利用这个平台来进行整合，把自己的利益和流通股东利益统一起来，那么完全可以提出比目前方案更严格的自我限制措施，以进一步取得流通股东的信任。

记者：股权分置问题是中国证券市场独有的，解决这个问题没有先例可循，也没有国际经验可借鉴。应该说，进行股权分置改革试点对之进行探索，也含有试错的意思。你怎样理解这种试错？

巴曙松：股权分置试错是指股权分置方案的解决本身需要采取市场化的方式。正是因为不知道1300多家上市公司流通股东和非流通股东各自有什么样的要约，所以才要采取尝试的方式。问题并不是会不会出现错误，而在于是不是有能够采取纠正错误的措施。其中很重要的一点就是怎么样防范试错从个别风险扩散到系统风险，因为在金融市场的试点（不仅是在股票市场）往往会非常剧烈地影响到整个市场的预期。

本次试点最大的进步是明确了市场化的方式，给了流通股股东分类表决的权利。从目前4家试点方案看，已经有一个A股含权的理念，下一步实际上是要进一步巩固这种理念。我们从试错可以发现缺陷，比如目前这4家方案基本上是在股权结构比较简单、非流通股比重比较高、基本上采取的都是送股方案。这些方案也是以不同的方式在界定A股含权。实际上对更多的企业来说，它有个缺陷就是说它不是开放式的，它不是连续的，回旋的灵活度比较有限，在整个时间、过程成本比较高，中间存在市场大幅波动的可能。比如，公布出一个方案让公众去消化它，这其中有可能就会出现开始出台一个比较好的、引人注目的方案，既会有投资者在这种预期下推动它上扬，最后没有通过，也可能形成投资者的损失。或者说推出一个不好的方案，投资者比较悲观，抛售，最后又被否决的情况。所以中间的变化使得流通股股东承担了不确定性因素，也就是承担的投资风险在加大。

记者：那么在这个过程中，市场各方应该如何去做才能最大限度地把这种风险降到最低呢？经过几年的发展，证券投资基金已成为最大的流通股股东，是否会存在基金在股权分置改革过程中出卖持有人利益的可能？实际上市场对这个问题极为关注。

巴曙松：股权分置改革涉及到市场的各个主体的利益。第一，对流通股股东来说，要积极参与这个投票过程，实施自己的权利，主张自己的权利。第二，从实际操作来说，以机构投资者为代表的基金应该承担更大的责任。第三，上市公司和非流通股股东应该给流通股股东提供更便捷的参与表决方式。

至于基金会不会出现道德风险，怎么防范中间可能出现的股权分置黑幕？就我个人看来，目前基金公司内部控制较严，监管机构对此也有严格的监管要求。同时，现在的基金市场基本上还是竞争比较充分的市场。这些决定了基金会站在持有人立场上来审视试点方案并投票表决。但是对于其中可能出现的问题，监管机构应该作为一个重点来监管，因为实际上这也是在法律上可能出现漏洞的地方。