央行释放的1.5万亿元，如何保证不跑到楼市上去？

作者：陈建奇 中共中央党校教授、世界经济所副所长 

近期中国人民银行决定下调金融机构存款准备金率1个百分点，其中，2019年1月15日和1月25日分别下调0.5个百分点。此次降准将释放资金约1.5万亿元，加上即将开展的定向中期借贷便利操作和普惠金融定向降准动态考核所释放的资金，再考虑今年一季度到期的中期借贷便利不再续做的因素后，净释放长期资金约8000亿元。

外界有评论担心此举可能预示货币政策已经转向宽松，然而，中国央行将此次降准仍然视为定向调控，重点增加小微企业、民营企业等实体经济贷款资金来源。

定向调控货币政策难点在于货币难以跟踪

定向调控是党的十八大以来中国央行货币政策的重要手段，也成为货币政策基调的重要内容。定向调控政策强调差异化和问题导向，有针对性地解决经济金融突出矛盾和问题。

本次定向调控很明确就是缓解小微企业及民营企业融资压力。如果定向调控政策能够有效实施，那么小微企业及民营企业融资难融资贵等难题将得到有效缓解。然而，尽管通过降准货币政策理论上有助于增加对小微企业及民营企业的资金供给，但资金来源去向难以跟踪的特性可能导致定向调控效率难以保障，能否缓解小微企业及民营企业的融资难题有待观察。

一方面，小微企业及民营企业大多属于中小企业，中小企业融资难是世界普遍性的难题。中小企业大多缺乏抵押品，商业银行凭借有限的业务人员难以完全甄别为数众多的中小企业潜在风险或者甄别风险的成本极高，主流信用评级机构未能有效覆盖为数众多的中小企业，促使中小企业信用情况较难获得，这些决定了商业银行为中小企业提供贷款的积极性不高。更何况在宏观经济减速的背景下，中小企业等微观主体破产风险上升，通过定向调控增加相关商业银行流动性的做法可能难以实现有效缓解小微企业及民营企业融资难问题。

另一方面，决定货币流向的是资本回报率。定向货币政策引发的不同部门、不同区域的资金宽松程度差异，最终将通过资金的自由流动而逐步抹平，原先支持小微企业及民营企业的金融机构资金会像水一样流向资本回报率较高的其他领域，最终导致定向的货币放松效率大幅降低。

这种现象在近年来房价波动可以得到验证，伴随房价在金融危机以来的持续上涨，大量资金通过各种渠道进入房地产领域投机投资，促使资金未能有效支持经济结构调整或者转型升级。

官方数字货币有助于大幅提升定向调控货币政策效率

当前定向调控效率如何提升的问题日益迫切，结合近几年的金融创新来看，数字货币有助于解决此重大问题。基于区块链技术的数字货币已经成为近年来的新事物，对传统经济社会发展既构成挑战，也形成了潜在的动力。

有些国家将数字货币纳入重大金融创新的范畴，有些国家出台了严格的监管措施进行管制，世界各国对数字货币尚未形成共识。社会对于数字货币的态度褒贬不一，当前数字货币尚难以简单用好还是坏来评价。与其他事物一样，如果能够规避数字货币不利方面，放大其积极的影响，那么数字货币就有可能为解决经济社会发展问题所用。

结合中国实际来看，虽然中国央行对于比特币等民间数字货币的发展持比较谨慎的态度，但却在积极研究开发官方数字货币，表明中国央行对基于区块链技术的数字货币比较重视。然而，截至目前，官方数字货币却迟迟未能推出，这或许有其技术不成熟的问题，也表明该应用的推广使用可能并不紧迫，官方数字货币的应用仍然有待研究。从这个角度看，积极寻找官方数字货币的应用构成了数字货币能否较快发展的动力。

纵观全球，世界主要国家仍在探索数字货币的应用，尚未形成比较成熟的案例。在此背景下，中国如果能够在数字货币方面加快探索相关应用，寻求数字货币对当前重大经济金融问题的解决方案，那么中国不仅有望引领全球率先探索一套数字货币运行模式及应用实践，也能由此为数字货币的研究发展提供重要动力。

潜在问题是，数字货币的应用方向是什么？很多创新的出现不仅自我创造新的应用，而且对传统问题提供新的解决方案。因而，数字货币对中国的价值有一个重要角度就在于它能否解决当前中国金融的问题。

基于区块链技术的数字货币与传统货币的重要区别在于，数字货币的流向具有可追溯性，数字货币不需要金融中介进行集中式的记账管理。不管是中央银行发行的官方数字货币，还是民间的数字货币，数字货币从创建流通之后，便具有完整的身份属性，即该数字货币的产权归属，不必借助商业银行等中心式的账簿，每个数字货币都有关于该货币流转的每个环节的信息，可以再现数字货币的运行轨迹，上述种种新的特性为解决当前中国的定向调控政策问题提供了重要的基础。

一方面，通过发行官方的数字货币，可以监控数字货币从创建之初到进入社会各个领域的全过程，对于每个数字货币是否长期游离于实体经济之外的情况将实现全面掌控。对于长期游离于实体经济之外的数字货币，可以监控其基本运行特征，寻找这些货币未能进入实体经济的原因及特点，精准定位这些货币的所有权属，通过相关的政策调整或者风险警示，提示有关市场主体重视相关资产的管理问题，由此助推金融服务实体经济发展。

另一方面，虽然定向降准支持小微企业及民营企业的增量资金属于“带帽”资金，不大可能进入其他领域，这在理论上有一定的道理，但却忽视了资金的挤出效应，即“带帽”资金可能将原来用于支持小微企业及民营企业的资金挤出，使得这些资金通过市场被挤出之后，可能进入房地产等回报较高的行业。为了解决这个问题，采用数字货币可以较好地解决相关问题。央行通过实行数字货币，促使商业银行的资金在各个环节上都可以追溯，确实保障支持小微企业及民营企业的融资力度能够大幅度提升。

总体来看，货币政策通常具有总量意义，较难在结构上进行精准定向调控，因为传统货币政策通常采用数量型与价格型的政策工具进行调控，但不管是哪种工具，货币政策都面临着如何影响具体微观主体的问题，这就决定了传统货币的政策局限性。

在此情况下，中央银行如果采用数字货币体系，那么央行就可以通过数字货币精准对社会某些重要的领域进行调控，同时可以监控相关货币资金是否确实按照货币政策指引进入所期待的领域，由此将大大提升货币政策的效率。（责任编辑 蒋新宇）