【智库思享】刘英：正确认识人民币汇率走势背后的多重因素

文 | 刘英 中国人民大学重阳金融研究院合作研究部主任、研究员

在中美经济复苏之际，人民币兑美元升值还是贬值成为热议话题。美元兑人民币汇率从2020年5月28日达到7.16的峰值之后，进入下行通道，人民币则步入了升值通道。2021年5月以来，人民币兑美元汇率更是达到6.42的峰值，创下了三年来的新高。在疫情防控形势分化、世界经济复苏分化和各国货币政策走向分化的当下，人民币是继续维持升值通道，还是转为平台波动，抑或是转为贬值趋势，需要从背后的人民币汇率形成机制、经济发展及疫情形势、货币政策等因素来综合分析。

首先，从人民币汇率形成机制改革看，人民币汇率改革遵循的是市场化改革方向，人民币汇率弹性逐渐走强。人民币汇率形成机制改革以来大致划分为三个阶段：自1994年汇率改革起至2005年，人民币汇率处于横盘整理基本保持不变；2005年人民币汇改之后则基本上处于单边升值的通道当中；而在2015年8月11日人民币汇改以来，汇率则整体处于双向波动之中。2020年5月以来的人民币单边升值主要原因是美联储实施零利率与无限量量化宽松货币政策，天量放水导致美联储资产负债表几乎翻倍，因而从2020年5月至当年年底人民币兑美元则一直处于波动上行的过程中。而经过今年1月份的盘整，一季度以来，人民币汇率呈现先贬后升的走势。

在当下经济复苏关键期，美国4月份核心CPI涨幅创1996年1月以来新高，一直按兵不动的美联储面临缩表和加息的政策转向压力。而人民币汇率机制改革则坚持以我为主，兼顾对外均衡的市场化方向，持续推进汇率市场化改革，保持人民币汇率弹性，发挥汇率调节宏观经济和国际收支自动稳定器作用。

总体看人民币汇率在合理均衡水平上保持基本稳定。按照人民币汇率形成机制改革要求，人民币汇率以市场供求为基础双向浮动，弹性增强，在合理均衡水平上保持基本稳定。从一季度数据来看，3月末中国外汇交易中心人民币汇率指数报96.88，较上年末升值2.15%。按BIS测算，2005年人民币汇率形成机制改革至2021年3月末，人民币名义和实际有效汇率分别升值40.6%和54.6%。一季度人民币兑美元汇率小幅贬值。3月末，人民币兑美元汇率中间价为6.57元，较上年末贬值0.7%，2005年人民币汇率形成机制改革以来累计升值25.95%。

今年一季度人民币汇率处于双向波动区间，保持韧性、理性和平衡性等特征。人民币兑美元汇率中间价最高和最低分别为6.43元和6.57元，在58个交易日中，升值和贬值分别为27个和31个交易日；最大单日升贬值幅度分别为1%和0.8%。人民币兑国际主要货币汇率也有贬有升。从中间价看，一季度相比2020年末，人民币兑美元、英镑贬值，而兑欧元和日元汇率升值。

从人民币汇率市场化形成机制看，没有货币能一直升值或一直贬值，单边升值和贬值都非市场化行为。我国继续推进人民币汇率市场化改革，完善以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度，保持人民币汇率弹性，尤其是要发挥汇率调节宏观经济和国际收支自动稳定器的作用，注重预期引导，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。

一年多来促使人民币兑美元升值的三大因素背后是中美疫情治理形势分化、经济复苏进程的分化、货币政策的分化。首先是疫情治理形势分化。2020年我国经过一季度的有效疫情防控后迅速进入复工复产阶段。而美国疫情则陷入失控境地，成为全球新冠肺炎确诊病例数最多的国家。其次是经济复苏进程分化，中国率先实现复工复产复业复市，并实现了2020年2.3%的正增长，而美国则迟迟难以复市，经济下滑3.5%。最后，货币政策分化，为了救市美联储采取天量放水措施，导致美元走弱，而中国则坚持稳健的货币政策灵活适度。

在美国4月份CPI飙升至4.2%之后，美联储有官员开始讨论缩表甚至提前加息。在疫情防控方面，中国的防控取得了积极成效；美国在新冠疫苗注射加速情况下，今年下半年可能实现服务业重启，美国经济在一季度6.4%的增速下二季度有望继续攀升。IMF则预计中国经济今年增长超过8%。由此，中美在疫情、经济、货币政策方面的相互关系发生变化，人民币兑美元未必会继续处于升值状态，可能呈现双向波动态势。

总之，从机制到经济实力对比来看，都不能下定论称人民币汇率单边升值或贬值。弹性的人民币汇率发挥了调节国际收支自动“稳定器”的作用，有助于外汇市场自主调节和平衡。因此，企业和个人要做好主业，而不是炒汇，可考虑通过买入外汇期权或期货来主动做好外汇风险防控。