由中青年改革与创新论坛、华夏新供给经济学研究院、国合现代资本研究院、民生银行研究院、中国与全球化智库共同主办，国家发展和改革委员会国际合作中心作为支持和指导单位的第五届“中青年改革开放论坛（新莫干山会议•2016）”将于2016年9月24日－26日在浙江省德清县莫干山举行。
以下是文字实录：
许余洁:各位老师，专家、领导，非常荣幸参加今天这次论坛，作为第一个代表上台觉得有点压力，因为我其实也是第一次上这个山，很惶恐，刚才接电话的时候说把我放在前面，说因为我比较年轻，我觉得会议老师和专家考虑的都很全面，我就服从安排。
我今天给大家汇报的是我对债券市场发展改革和创新的一点想法，是从宏观经济和债务风险角度再结合CDS，刚刚做完一个CDS课题，以CDS创新为例，来说明我对这一块的思考吧。
因为时间关系我就直接进入正题。宏观经济上的主要核心问题，我把它总结成一句话，可能就是在结构上存在很大的问题，包括最近说的房地产，还有经济增长的结构。首先大家可以看图，我把GDP做了一个分解，除了消费稳中有升以外，其实曲线上半年都是往下走的。政策方面注重稳增长和供给侧改革之间的平衡，但是我们看到一季度其实从债券市场看到的信贷是出现了大规模的扩张，基建和地产发力的比较足，债券市场一季度出现了牛市。二季度就发生了一些变化。
下面我是想说明，因为中央在去杠杆，其实市场有它自己去杠杆的逻辑，你会发现企业资产负债一直在下降，这是工业企业，它的破产数和它是呈反比的，基本是反向的趋势，这个趋势在2005年之后一直存在，所以我觉得市场有一定自己的趋势。
大家最近也是说房地产的问题，我是想说其实就刚才提到的宏观经济来说，它的结构上是存在很大问题的。当然宏观经济我不说太多，因为我还是尽快进入债券市场，这块是我研究比较多的内容。
第一张表，左上角是说现在的信用事件次数越来越多，爆发的越来越频繁。第二张表，涉及的金额，违约的时候不能按时兑付金额也越来越大。第三张表，现在所有市场都会发生信用事件，这里说到信用事件，我这里统计口径是两部分，一个是不能兑付本息了。第二个从评级角度来看，债券从投资级变为投机级肯定也是一个信用事件，所以下面总共有97次，当然这里还有公募和私募，就是这个市场整体来看，它所有的问题都爆发了，也越来越厉害。
上面这张表是说我们的信用主体质量是越来越差的，3A占比越来越少，无评级的占比数越来越多，这还是在媒体、监管、市场都关注到有评级泡沫的现象下出现的，当然这跟我们国家评级市场也有关系。当然这只是一个表象，更深的可能是市场其实没有分层，分层是两个方面，一个是市场出现了信用分化，大家可以看到投资人还是很理性，他在高频级别合乎低频级利差，在危机阶段表现是很明显的。另外一个角度，中国的评级可能细化不够，这是从市场角度来看。但是从监管层面来看，市场分层还是不够的。
来讲一下今天我要汇报的重点，进入CDS内容，先说这个产品的性质，因为它有它的规律，这是一个舶来品，可能是总结国外市场的经验教训，当然我们如果有历史，比如说债券市场有自己的历史也可以总结自己的教训。我们提出了一个问题，CDS为什么在次贷危机中成就了大空头，因为美国背后没有一个中央清算机制，这在宏观方面有一些教训，然后总结了一些监管改革。其实在微观方面一个机制的改变可能更具体，跟市场关系更大。这张图跟下张图要一起看，就是在改革之前，它的交易结构，对应的风险和改革之后，最重要的改革就是中央清算制度。单纯看保险可能不合适，因为大空头不是把它当保险来买的，但它有一个好处就是增加流动性，这就是对应后面的证券的功能，由于时间关系我这里不做过多说明，我觉得这个展示还是比较清楚。
但是要回到我们市场本身的问题，我们债券市场本身就是转移金融体系风险的。我今天讲的有点乱，没有突出重点，但是确实也是准备了很多，其实开始PPT有20多页，我的发言就到这里，谢谢大家。