对于“投资”的内涵，不同的体制有不同的理解。市场经济条件下的投资，是围绕资本市场而展开的，讲的是证券、金融、风险、收益、资本资产定价、投资组合绩效、利率和债券管理等等。计划经济框架下的投资，是围绕项目而展开的，就是所谓“大基建”体制。目前，尽管已经把“投资体制”扩展为“投融资体制”，但仍然是在项目层次上讲融资。

政府作为宏观经济的管理者，应该在全社会范围内创造出适宜于融资的大环境投融资管理的重点，要从项目管理转向资本市场管理，从“投”转向“融”。

投融资体制改革滞后，使得一些老的病根未能去除，新的矛盾又在积累。投融资体制必须进行实质性改革，其总体目标应该是：建立起针对出资人的资信评价体系，以资信等级为依据，实施对出资人融资能力的宏观调控。放弃项目的行政审批，形成投资决策、资本决策、信贷决策三权鼎立，相互制约各负其责的投融资格局。严格金融监管放松金融准入，严格市场清除放松资本管制，培育财务投资者与战略投资者之间良性互动的资金供求机制。通过政策集成，改善中小企业融资环境。

投融资体制改革的紧迫性

　　投融资体制改革滞后，使得一些老的病根未能去除，新的矛盾又在积累。反映出来的明显症候有四。

　　（一）为国企增加待破产成员，为银行增加待处理坏账

　　大量的政府投资是以新建方式来组织的，尽管作出了一些形式上的改变，但不脱“基本建设”体制的窠臼，实际上仍然是行政部门直接决策投资，因而处于无人具体负责的状态。其直接后果是项目公司难以维持，银行贷款难以偿还。

１９９８年以前严控投资，项目可行性研究工作因而陷于停顿；１９９８年扩大投资时未能同时推进科学化决策，致使本已基本杜绝的“三边工程”（边勘探、边设计、边施工）发展为“五边工程”（增加边找项目、边论证两项）。由于投资的失败往往被建筑业的成功所掩盖，金融的损失往往被实物的增量所掩盖，所以这一非常严肃的问题、非常严峻的形势，并没有得到足够重视。

　　除此之外，地方政府还另有两条途径积累金融风险：一是指使城市商业银行为缺少收益来源的城建项目放款；二是信托投资业虽然已历经５次整顿，现在又在以推销信托产品的方式为城建项目集资，形同变相的地方政府债券。

　　与对国企、对金融的恶劣影响相比，对投资体制造成的其他负面冲击就是小问题了。例如，三年不批一个电厂的行政决策，毫无疑问是目前电力供应趋紧的主要原因之一。

　　（二）国有企业缺乏持续投资的能力

　　国企的资产负债情况本来就不乐观，行政性“扭亏为盈”迫使企业少提折旧，多报盈利，更极大地削弱了企业的投资能力。为强化投资而采取的一些行政措施不能根本改变这一状况，反而又对金融形成新的冲击。

　　１９９２年，财政部编印的一份资料谈到：“这次折旧制度改革将较大幅度地提高折旧水平，折旧率可达到６．８％－７．８％。”财会制度改革后的１９９４年折旧率提高到７．２％，印证了财政部的预测。但是从那以后，主要由于行政性“扭亏为盈”的影响，折旧水平又退回到财会制度改革前的水平（１９９８年除外），即４％左右。

　　以１９９４年的折旧率作为衡量标准，其后各年少提的折旧数额见文末附表。于表可见，最近三年每年都少提折旧２０００亿左右。

　　折旧是企业自有资金的主要来源，也是偿还贷款本金的主要来源。每年少提折旧逾千亿，不能不严重损害国企的投资能力。根据《国际统计年鉴》作一下国际对比，制造业的折旧率，日本是１１％－１５％，美国是１３％左右，德国是２９％左右。我们以４％ 的折旧率要求国企技术创新，搞Ｒ＆Ｄ，打造核心竞争力，去和跨国公司对抗，何其难也。

　　为了使困难企业得以维持生存，除了债转股之外，行政部门采取了两个重点措施提升企业投资能力。

　　一是国债贴息贷款搞技改。每年贴息额１００亿元左右，与少提的折旧相比微不足道；贴息期限２－３年，从时效看只是免除了项目建设期的利息，但投产后本息仍然都要还，企业债务负担加重，几年后仍然难免丧失清偿能力。经验表明，行政部门一旦为企业安排了一批贷款，就要及时为银行安排一批债转股和坏账准备金，为资产管理公司安排一批劣质资产，这是政府配置资源的资产转移链，不可断裂。

　　二是剥离后子公司包装上市，利用一股独大的有利地位，通过关联交易或干脆直接把资金转移到母公司手中，子公司和母公司都可扩大投资能力。困难在于多数股票只是投机筹码而没有投资价值，因此无论新发还是增发都遭到股民越来越强烈的抵制。

　　（三）民间投资融资障碍重重

　　我国吸引外商投资多年来成效显著。十六大前后出台了一批鼓励外商并购的文件，说明对今后吸引ＦＤＩ流入的格局已经有清醒的认识。能否出现大量外资并购案例，取决于国资体制，与投资体制牵扯不多。

　　１９８１年到２００１年，民间投资从１６５亿元增至１４３０５亿元占全社会投资比重从１８．１％ 提高到３８．４％；这期间年均增长２５％，比国有投资的年均增长率高７．２个百分点。民间投资以较少的资源获得较高的增长，充分说明它的投资效益比政府投资要好。

　　一段时间以来从不同角度按不同口径提出的三类企业，今后都将发挥更为重要的作用。其中，高技术企业肩负着为明天而拼搏的重任，中小企业是吸收就业促进社会稳定的主力，民营企业越来越多地出现在民族经济的第一线。这三类企业的潜力还远远没有发掘出来，而阻碍其发展的最主要瓶颈，就是现行的投融资体制。

　　从投资角度看，亟待破而后立的制度，主要涉及市场准入、行政审批、公平竞争三个方面。从融资角度看，问题就更严重了，无论是权益资本融通、债务资金融通还是创业投资，需要建立的制度太多了。

　　（四）信用缺失，储蓄难以转化为投资

　　一方面，居民储蓄超过１０万亿，老百姓持有金融资产的形式单一，找不到比较好的增值出路；另一方面，除了上市公司的流通股炒作不缺资金之外，各种经济类型的企业都深感融资困难。供求之间的这一深沟大壑，浅而言之，是资本市场建设远远不符开放与发展的需求；深而言之，是整个国民经济的信用缺失。

　　信用建设并不单独构成一项体制，但是信用缺失不解决，各项体制改革都难见大的成效。要讲信用，必须从政府做起，这正是难点之所在。

（ 本报告执笔：郭励弘）

中国经济时报 2003年7月30日