(摘自2006年二季度宏观经济预测分析报告) 

1.国际收支不平衡状况对宏观经济的负面影响越来越大

连续十多年的贸易和资本双顺差使我国国际收支不平衡的矛盾不断积累，导致外汇储备过快增长。同时，我国长期实行的“宽进严出”的外汇管理制度，不适应人民币升值预期较高的新形势，外汇储备新增规模大于贸易顺差和外商直接投资的情况越来越严重。截至2006年3月底，我国外汇储备已达8751亿美元，超过日本高居世界第一位。一季度外汇储备增加562亿美元，其中顺差及外商直接投资仅为375亿美元，另外有187亿美元的非正常资金流入。

国际收支失衡，首先导致人民币升值压力较大。今年我国仍将有较大规模外贸顺差和外商直接投资，并会继续出现在贸易和投资背景掩护下的外国资本流入问题，国际社会不断施压要求人民币升值。其次，大规模贸易顺差和巨额外汇储备导致贸易摩擦频发。针对我国的“两反一保”(反倾销、反补贴和保障措施)贸易摩擦日益增多，特别是个别发达国家刻意把贸易、投资问题政治化，我国外经贸活动中的非经济因素风险加大。第三，由于外汇储备增长迅速，外汇占款渠道被动投放的基础货币增长过快，我国货币政策自主性受限，对冲过剩流动性的成本和压力越来越大，2005年下半年以来广义货币供应量增速加快，为信贷扩张、投资反弹和房地产等资产价格过快上涨埋下了隐患。第四，大量外汇储备投资于低收益的美国国债，造成资金资源的严重浪费。

2.社会资金流动性过于宽松，银行贷款投放过猛

一季度，银行体系由去年的“宽货币、紧信贷”转变为“宽货币、宽信贷”的局面。3月末，广义货币供应量（M2）余额为31.05万亿元，同比增长18.8%，增长幅度比去年同期高4.7个百分点，比上年末高1.2个百分点。货币供应量增长加快，主要原因是外汇占款渠道发放的基础货币增加较快。前3个月外汇储备增加562亿美元，导致3月末外汇占款余额超过7.6万亿元，同比增长35%，比年初增加5821亿元。

一季度，不仅货币供应量延续了2005年下半年较快增长的势头，而且银行贷款也出现了快速增长。3月末，全部金融机构人民币各项贷款余额为20.6万亿元，同比增长14.7%，增幅比去年同期高1.7个百分点，比去年末高1.8个百分点。今年前3个月人民币贷款增加1.26万亿元，同比多增5193亿元。新增贷款规模已经超过全年信贷控制目标的一半，按照目前贷款投放的速度，今年全年贷款增加额可能超过3万亿元，远远超出2.5万亿元的预期目标。

当然，从贷款结构来看，新增贷款主要以短期贷款及票据融资为主，而居民消费性贷款以及中长期贷款增长较慢。一季度，居民户贷款增加1669亿元，同比多增40亿元；非金融性公司及其他部门贷款增加1.09万亿元，同比多增5153亿元，其中，短期贷款及票据融资增加6321亿元，同比多增3209亿元；中长期贷款增加4404亿元，同比多增1911亿元。

当前出现的信贷增速加快现象可能是趋势性的。一是实体经济贷款需求较高。全国银行家问卷调查结果显示，2006年一季度，65.2%的银行反映贷款需求比上季增长，反映下降的比例仅为7.6%。二是资本充足率对信贷的硬约束弱化。2004年银监会对商业银行实行资本充足率管理以后，由于当时商业银行资本充足率不够高，一度对商业银行的放贷起到了限制作用。但是，2005年商业银行通过充实资本金等措施，资本充足率明显提高，这是一季度商业银行贷款大幅度增加的重要原因。

3.固定资产投资反弹压力明显增大

尽管近年来国家针对投资出台了一系列调控措施，但今年一季度投资增速依然较高，反弹压力有所增强。一季度，全国城镇固定资产投资增长29.8%，增幅同比提高4.5个百分点，比2005年全年提高2.6个百分点。

投资反弹的压力很大，首先体现在新开工项目增长较快。2005年12月份开工较多，新开工项目数和计划投资额增速都明显提高，今年一季度，又增加了不少，新开工项目33411个，同比增加10635个；新开工项目计划总投资1.5万亿元，增长42%。

其次，从资金到位情况看，一季度投资到位资金17544亿元，同比增长35.6%，比投资完成额增速高出5.8个百分点，到位资金额比投资完成额高出51.1%，这说明投资资金来源比较宽裕，预示着投资反弹的压力很大。

此外，从资金来源看，国家预算内资金增长42%，国内贷款增长33.2%，利用外资增长28.7%，自筹资金增长43.6%。几个主要资金来源增速都很高。固定资产投资来源的增速提高，与外汇占款大幅增加、广义货币供应量增长过快、信贷资金增速加快有直接联系。从资金宽松程度看，投资增速反弹压力也在增大。

4.货币供应宽松所积累的涨价压力导致房价不断攀升

根据各国的经验，在本币汇率升值背景下，如果货币供应过于宽松，积累下的通货膨胀压力，不在消费价格上表现出来，必然会将价格压力转向资产价格。去年以来，货币供应持续宽松，由于消费品价格受供大于求格局的限制，上涨幅度有限；又由于多种原因，我国股市不景气，因此大量资金流向房地产市场，造成房地产价格的上涨。一季度，我国70个大中城市房屋销售价格继续上涨，同比上涨5.5%。新建商品住房同比销售价格上涨6.3%，其中，经济适用房、普通住房和高档住房销售价格分别上涨4.4%、5.6%和7.9%。同比涨幅超过10%的有3个城市，分别是：大连15.6%，呼和浩特14.4%，深圳10.4%。

当前，要格外警惕国际资本投机我国房地产业。自2002年之后，人民币升值预期已经吸引了大量国际资本流入中国，房地产行业成为国际资本的重要投机领域。外资进入国内房地产市场以房地产基金为主，最有代表性的是新加坡凯德置地和摩根士丹利等机构。外资除了通过直接购买国内的不动产或从事房地产开发之外，还通过向国内房地产开发企业融资的方式投资国内的房地产业。尤其是2005年国家采取紧缩房地产信贷政策后，国内房地产公司纷纷转向利用境外融资的方式来解决资金短缺的问题。根据我国现行政策，外资企业举借外债的管理政策较内资企业松，外资企业可以在批准的投资总额和注册资本差额内允许自由举借外债。为了方便境外融资，很多内资房地产企业通过各种方式实现外资化。人民币汇率升值背景下，如果房地产价格上涨过快，国际资本可以通过投机国内房地产和汇率来赚取双重利润，它不仅对我国房地产业长期健康发展带来不利影响，而且会进一步加剧人民币的升值预期。

我国房地产价格上涨，也与我国房地产投资结构不合理存在很大关系。近两年来，经济适用房投资增长缓慢，2005年经济适用房开发投资同比下降6.8%，2006年一季度同比仅增长2.6%；经济适用房开发投资占房地产开发投资总额的比例由2004年的4.6%下降到2005年3.6%；2006年一季度进一步下降到2.2%。从统计角度看，经济适用房开发比例下降是造成房地产价格上涨的原因之一。中低价商品房和经济适用房供求矛盾紧张，是造成广大居民对房地产价格意见较大的主要原因。

（国家信息中心经济预测部宏观经济形势分析课题组

课题负责人：范剑平

参 加 讨论：祝宝良 王远鸿 张永军 牛 犁 祁京梅周景彤 李若愚

执 笔：范剑平 张永军 牛 犁）